2016年11月9日 星期三

如何挑選優質和分辦「化妝」REITs



承上篇文章 有「動能」的投資才能滾動雪球、長遠優化投資組合,今篇主要分享筆者如何挑選優質的REITs和分辦哪些是「化妝」REITs。

對於如何挑選優質的REITs,筆者主要考慮以下7個因素:

1. DPU增長潛力(每基金單位分派)

如筆者上一篇文章所說,要投資組合有「動能」,現金流是不可或缺的重要因素,從這方面考慮,挑選優質的房地產信托基金比挑選優質的股票來得容易,或者應該說來得更簡單直接。原因很簡單,投資一隻股票,即使它的盈利平穩增長,但也不一定會保證持續穩定派息。對於筆者這類「好息」之徒來說,挑選優質的股票時需要同時考慮該股派息的穩定性。而投資房地產信托基金就不一樣,房地產信托基金的盈利不少於90%用於派息,即表示其盈利表現與派息基本上是一致,因此投資者基本上能較有把握地預測所持基金的派息金額,從而制定投資組合的現金流再投資方案。在尋找優質的REITs時,為方便篩選,筆者往往以REITs 的每年DPU增長作為第一準則去篩選。可以說,一隻REIT的DPU能夠做到每年增長,差極也有譜,也反映該基金的經營管理能力。

在分析DPU增長,筆者會將增長分為內部增長及外部增長。內部增長取決於旗下物業資產的出租率和租金上升空間,以及將物業資產增值的能力,當中包括翻修擴建、宣傳推廣從而提升物業營運收入和通過有效管理降低物業營運成本的能力。外部增長執取決於集團背景、資金實力、融資能力、操盤能力、營運團隊物業買賣和物業開發的能力和經驗。

2. 旗下物業資產質素

挑選優質的房托基金首要的考慮因素必然是該房托基金旗下的物業資產的質素及基本面。要審視物業資產質素首要當然是看物業位處的地點(是一線區還是二線區?是核心區還是民生區?)、級數/檔次(是甲級還是丙級?)、旗下物業資產是否契合經濟周期和供需結構健康的物業類別(酒店/商舖/商場/甲級寫字樓)等因素。再配合地區的經濟狀況及政策因素(如自由行數量的減少)作出供求的分析,從而判斷基金旗下的物業資產的供需結構是否有利。如果供大於求,租金未來難以攀升,相反如果供不應求租金會有一定的潛在上升空間。這點將直接影響REIT的DPU(每基金單位分派)。只有擁有優質物業資產的REITs,其DPU的增長遠才有保證。

3. 管理層及未來發展計劃

融資必然存在成本,對物業資產的持有者而言,將旗下物業資產上市融資最大的成本或代價便是與眾多股東分享利潤。試想一下,如果物業資產的回報率十分高,作為物業資產的持有人,如果企業沒有明確的未來發展計劃使其有龐大的集資或融資需要,為何要將旗下高質素、高回報的物業資產上市?物業資產的持有者根本沒有這個誘因去將旗下物業資產上市,與大眾分享利潤。逆向思維分析, 在沒有未來發展計劃的前提下,上市的REIT應該都不是優質的物業資產,如果資產的未來發展及增長有限,大股東很大程度上是純粹利用財技將物業資產上市「Cap水」,筆者稱之為財技REIT」或「化妝REIT」。這些REIT在市場的佔比不少,以下會再講講REITs可以如何「化妝」。

4. 估值

一間公司、一隻基金的估值對投資者來說非常重要。無論一間怎麼好、怎樣優質的上市公司,股價太高則代表上述利好正面的因素已經反映在價格上,因此如果股價的增長比盈利增長要快,投資者要考慮高追的風險。當大家都知道這REITs十分優質,地點及質素都優越,投資者和基金都蜂擁而至爭相認購,它的價格就會被追高,甚至已經超過物業資產本身的內在價值,所以分析其估值非常重要。投資者應根據上述各種因素對每隻有意投資的REIT進行估值分析。

5. 分散風險

儘管一隻REITs是多麼的優質,但若果他旗下的資產過分集中在某一類別,或所持資產數目不多,其租金收入來源有機會會過分集中,導致風險不夠分散。投資者便要考慮避免單一投資該REITs,在考慮整個投資組合的配置問題上,應該盡量避免投資與該REITs重疊的物業類別或相同區域的資產,自行將投資組合中的投資風險分散。

6. 負債水平

當兩隻REITs的質素和各方面的因素水平差不多時,一般而言筆者會較傾向投資負債水平較低的REITs。因為當黑天鵝出現時,資本市場會出現較大的波動,根據過往歷史,於2008年金融海嘯,很多高負債的REITs都因為旗下資產大幅貶值令負債比率急速上升,再融資出現困難,使公司出現流動性風險,REITs價格大幅下跌。因此在客觀因素差不多的情況下,筆者會選擇負債比率較低的投資,原因是以同樣槓桿的水平而兩者表現差不多,其實也代表了負債比率較低的實質營運表現較出色。同時,負債水平較低的公司,其再融資的空間相對較多,當黑天鵝來臨時,市場往往會出現併購機會,負債水平較低的公司自然能通過融資更能把握市場機會。

當然,筆者不是建議投資負債水平極低的REITs,其實REITs的負債比率水平已被要求不高於45% ,本身其實已不高。如果一些REITs持有過多現金而又沒有負債,可能代表REITs的經營能力不高,沒有有效利用槓桿進行潛在收購有潛質資產的活動,發展過於被動。與其投資持有過多現金、流動性過高的 REITs,投資者倒不如將投資資金自行存入銀行算了吧。

7. 是否「化妝」REITs

筆者留意到不少在本港上市的REITs也有利用財技「化妝」之嫌。有關財技不外乎:

一、大股東提供前期租金收入保證,從而谷大前期租金收入
二、大股東放棄前期收取派息,以提高投資者的派息水平
三、大股東利用利率掉期協議(Interest Rate Swap)降低前期利息成本
四、基金的管理人收取管理費,前期以收取基金單位代替現金,使前期現金收入增加

以上說了很多「前期」,意思是說大股東往往利用前期的化妝品吸引投資者在上市時認購,及後一段時間,大股東「cap水」後便打回原形,後期的回報大幅下滑。以上所說,陽光、匯賢、富豪、泓富等在上市時都有做上述1-4的其中一項或更多,投資者在投資前要多留意。

總結

投資房地產信托基金與投資房地產開發商大有不同,房地產信托基金以租金為主要收入來源,而開發商則以銷售物業為主要收入來源。由於租金收入較銷售收入更為穩定,收入波動性較低,業務風險也較低,且派息比率有保證,預測投資收益的現金流入也較為「有數得計」。

筆者收到不少讀者的來郵,表示擔心美聯儲加息可能會使REITs的價格受到明顯的影響。筆者先不討論加息的機會,因為即使加息,筆者也不認為美國目前有條件連續加息,而且加息幅度有限,更遑論進入加息周期。此外,REITs有別於債券,債券票面息率是固定的,而REITs的收入、盈利和股息都是浮動的。如果美聯儲在若干年後真的大幅加息,這其實也表示經濟復甦強勁使美國具備長遠加息的條件。在經濟環境向好的情況下,房地產需求必然健康,REITs旗下物業的出租率、租金必然水漲船高。根據過往多年的歷史數據,REITs往往在進入加息周期之前有一定的波動,但在一個完整的加息周期中,REITs的表現往往跑贏其他資產及證券,因此利率與REITs的表現呈正向關係。投資者不必過分擔心加息對REITs價格的影響,反而當加息時,市場持不同看法的投資者會沽貨,市場反而出現更多投資機會。

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97 則留言:

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    1. 資產質素不錯,但個人認為估值已有點高。

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    2. 是否用市帳率來評估估值的高低?領展的PB都很高...

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    3. 單單用市帳率來做值意義不大,每個投資者都應該有一套自家的估值模式(valuation model)。做估值時可參考上述因素作為factors,再為每個factor加個weight,即所謂加權,得出的估值會更具意義。

      要記著這裡說的估值不只是會計帳面上的估值,會計帳面上的估值是完全沒有考慮將來的增長和發展潛力。

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    4. 保險公司的估值會考慮value of inforce (VIF) 和 value of new business (VNB),如果只看VIF,保險公司的估值永遠都是太高,因為保險本身就要靠不斷賣單來壯大業務。我認為這其實也適用於其他行業的估值,包括REITs。

      PB, Dividend yield等都是看VIF的工具;DPU growth則是看VNB的工具。但如何衡量VIF和VNB的比重,就很考工夫了。

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  2. Starman, wanna ask your view towards president trump and how the market, no matter interest rate, property market, bonds and reits...thx

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  3. 好文!今日趁跌市買了少少823 哈哈
    之前REITS只持有「又一城」,趁機diverse一下

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    1. BTW,文中圖片係咪有咩hints?
      以我所知個隻係SWF黎喎,想買都買唔到haha

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    2. 獻醜不如藏拙,還請STARMAN兄賜教

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  4. starman兄睇黎你文中「化妝」REITs的部分真係令小弟眼界大開!

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    1. 謝謝,部份投資者可以較少留意這部份。

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  5. 謝謝Starman兄分享, 又袋錢入我袋。

    明言化妝REIT的名不怕嗎?

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    1. 謝謝﹗ 筆者寫的都只是公開的facts,「化妝」也沒有官方定義,但為免引起誤會筆者都修改了一些字眼。

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  6. Shiodome CC 靚嘢黎ga wor ...
    其實符合上述條件的東西,咪得個幾隻

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    1. 很多時符合上述條件與否都只是程度上的問題,投資者可按上述準則評分。世界沒有樣樣100分的東西,有的都不可能沒有人發現,最後又去到估值的問題。

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    2. 80後東昇兄,筆者都一直努力在市場尋找更多有潛力的資產,正所謂「好野唔嫌多」。

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  7. Hi starman 兄
    想請問,不少 reits 有「前期」的化妝收入,所以對它長期溢利沒有保證。但現在reits 大多已上市 6-7年之久,除了朗廷 (1270),應該大部份都過了「前期」,分析時是否可淡化那因素而和其他直接比較?

    而上市reit中2778看似最優質,但多年跑輸其他 reits,當然可能因它早年的「化妝收入」所至,但現在是否返而是機會?

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    1. 新丁兄,你的說法部份對。應該說,大部份都過了「前期」的REITs,很多因素已被打回原形,同時亦被市場price in 了,如果市場估值過低,其Yield又開始變得吸引,所以世事無絕對。

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  8. 謝謝Starman兄分享,獲益良多

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  9. 感謝Starman兄分享
    川普入主白宮市場一下就消化,可見FED未來利率政策才是真正關鍵
    我也認為就算升息也只是紙老虎,接下來就等12月間的入貨時機。

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    1. 同意Eric兄講法。凡事想最壞的情況,若果最壞都不是很壞,那每晚應該也會睡得很好。

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  10. MT dropped a lot . How could I do? Starman

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    1. MT的價格多少筆者不太留意,最重要其基本面是否能保持,而MT在你的投資組合中是處於一個怎樣的角色定位?或者說你對它的期望是什麼,是短炒?還是長持收息?

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    2. MT Sandhill 會進入收割期,長期應該是看好的, 個人意見。

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  11. 跟人買了,輸左無得賴,呢度有唔少人連槓杆輸百萬,多得PB

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    1. 運用槓桿是一種藝,不能說輸就是因為PB。PB只是一個平台,一種工具,並不是贏輸的原因。

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  12. 謝星man兄分享,又袋錢XD

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  13. starman兄,
    看你的文章獲益良多,很有得着。謝謝!

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  14. 作者已經移除這則留言。

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  15. 感謝Starman兄分享, 特朗普預算會有大量基建, 預期通脹升溫, 想請教近兩天債息急升與此有關?
    Reits價今天大跌你如何看? 現時是否仍是低吸好機會? 謝謝!

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    1. Trump上場被市場視為是一隻黑天鵝,市場短期的波動是預期之內,但筆者認為市場對此的憂慮是過份了。

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  16. 真的忽略了!感謝Starman兄分享要注意的"化妝"技倆。

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    1. 這是不少REITs投資者都忽略的事實。

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  17. Reits 跌勢開始,大家係時候睇位買入優質資產喇。

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    1. 市場機會來臨時也不是每位投資者都能把握得到。

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    2. Starman認為現在REITS的估值吸引嗎?

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  18. 實在想唔通點解最近d reits跌得咁勁,就算加息,只要加租就可以應對。除非之後幾年係咁加息,但冇咩可能,邊個國家有能力咁做。諗唔通,有d心煩。

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    1. 筆者之前都說過,未來一段時間將會是一個市場機會。大事發生,市場才會出現波動,當市場不再是一面倒,或出現兩種方向的睇法時,市場才會出現機會。

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    2. 是否資產質素高,打算長期持有,便無需要設定止蝕位?
      預計市場波動前賣出,再等待機會入市的策略可取嗎?

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    3. 資產質素高也要看估值,即現價下算唔算抵買或者現價是否合理的因素。如果在分析了全面因素的情況下,現價是被低估或是合理,則可繼續持有/買入,是很基本的原則。

      換句話說,如果在基本面沒有改變的情況下而價格大幅下跌,筆者必然會入市增持繼續累積資產策略,在這情況下為何要設定止蝕位?相反,如果基本面易變差,現價已不合理,應該沽售,設定止蝕位根本沒意義,這只會令自己看價格波幅做人,是本末倒置。

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  19. starman兄,MT中期派息負增長,DPU明顯減少,基本因素已變,為何仍堅持買入?

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    1. 單憑一隻REITs一次的DPU減少就斷定其基本因素已變未免有點武斷,最起碼要找出並了解其減少的原因。這點留待大家去分析了。筆者從來沒有公開表示堅持買入哪一些股票,這亦是筆者為何不願意直接說出名稱的原因,投資者有興趣自然會自行去尋找及蒐集資料,過程中必然會使自己更了解該REITs,保持個人的理性獨立思考判斷。

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    2. If we look at this change in taxation, this is not good news. historical cost after the recent years improvement in rentals, would be lower, and if the tax is levied on the historical cost, then it would be lower.

      This looks a big impact to MT, and perhaps the reason why the share price have taken a beating.

      I did try to clarify how VAT will affect MT

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    3. Starman, VAT change in China on real estate is totally affecting MT, the basic factor absolutely destoyed , I WON'T BUY AND ALSO NOT RECOMMEND TO BUY THOSE REITS WHICH ASSETS IN CHINA

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    4. 同意內地資產會有影響。但對該REITs來說,資產及租金收入的主要來源非內地 (70% from HK),總體影響有限。Anyway, 筆者簽來不做任何「推薦」,買與不買的決定留待投資者自行分析,相信每位投資者都會有不同的結論。

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  20. Starman兄,

    請問你對405越秀reits有何意見?
    手上持貨, 早陣子4.28買入!
    多謝賜教!

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    1. 不好意思,筆者不便對個別股票作出評論。

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  21. 最近都留意緊買405越秀reits作長線收息, 知道starman有留意405, 想問下長線是否可靠同有咩風險要留意。

    Joseph

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  22. 其實一定持有reits ?

    823 778 mt 已調整咗17% 但每年 reits 只升10% 所以很多人投資5百萬以上已經損手得利害

    小弟認為 賺咗錢應該盈利資產化 買入單位收租

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  23. 投資講運

    幾多理論也枉然 看現在債價狂插就知

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    1. 如果是這樣的話,直接過大海會更直接方便。祝閣下好運。

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    2. 睇到呢度, 都睇唔過眼要出句聲, star兄所分析無論各人觀感係點, 都是有理有據,
      反觀冷嘲熱諷的各人, 則見解片面, 最後仲講到「投資講運,幾多理論也枉然」,咁就真係好笑, 因為如真係咁想法, 則去睇star兄呢啲BLOG豈不是自己浪費時間? 十分自相矛盾, 仲好勤力日日追POST哩, 以把時間花在什麼地方而言, star兄和iceman誰才是成功人士呢? XD

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    3. 紙上談兵的人總是在最低位買入,最高位沽出。

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    4. 如打算持有債券至到期並沒有過份槓桿,債價所謂狂插有什麼關係?返正最後都回歸 par, 投資者不是應該有這樣的預算嗎?這只是加減乘除數。

      以債券用作抄波幅,應該選錯投資工具, just my 2 cents worth

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    5. 謝謝時兄﹗不同人對投資持不同看法是理解的。

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    6. Murciélago,紙上談兵很容易,但實際能做到的又有多少人?

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    7. 如果債券是over par 又快到期 俾仆街囉

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    8. ICEMAN,看來你不太熟悉債券,有時間可重溫一下本Blog有關債券投資的文章。

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    1. 我的投資理念中,Reits是好東西,但我都不會把太多資金放在一種的投資工具上,當然Reit絕對是好東西,在組合內加入一點加強防守性,長遠而言一定可以為投資組合帶來正面的幫助!(我持有823與405)

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    2. 作者已經移除這則留言。

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    3. 是的,從來投資太集中都不是好事。

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  25. 期待starman兄寫一篇特朗普當選後你對bond 同Reits的新看法.謝謝.

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    1. 筆者近日口頭上都不知跟多少人分享過看法了,只是未有時間寫。

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  26. 真有趣, REITS 跌市就會有一班人出黎找悔氣, 點解佢升哥陣唔見有人出來請食飯?

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    1. 老王兄,這現象在現實世界是正常不過的。投資者如果在跌市中能看透原因,並能以實際行動把握好機會,才能成為真正的勝利者。

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    2. 我三月加按所有物業丶車位 所得的錢全入房託 特別MT 。 一直賺 特別脫歐 賺得更多 但到9月 開始抄加息 我輸了幾個 於是決心賣掉所有reits 然後10月頭入咗件細單位

      絕對不是輸錢 而是趨時適變而已 而且還慳了很多dsd 這次交易

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  27. 謝謝STARMAN的分享, 慢慢又增加D REIT既知識. 最新留意返幾隻心水既REIT, 國內的REIT因為人仔貶值就話盈利會因此減少派息減少而股票價值需重新估計, 但如果大部分收租物業在香港既又真係諗唔到有咩大影響, 除非之前的股價過高/香港經濟唔掂續租情況唔理想, 否則現在的跌市反而是入貨的好時機.

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    1. 謝謝時雨兄,筆者也曾說過最近可能會出現難得的市場機會,有留意10年美國國庫債券孳息率走勢與REITs/Bonds的價格走勢關係的就會看到一些implications。

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  28. Reits 低息期是不錯的 問題是房託升幅一年只有一成多 但今年差不多我入個三隻升咗三成 大家要知道 房託股價升幅很受制於其資產值及其加租幅度

    既然升咗三成 大家仍相信會再升嗎 不可能吧 點解吾換馬到實磚 到時價錢便宜一點再加按買番不遲

    我個人相信 股樓是可以交差操盤的

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  29. Starman 兄你好, 最近正好在考慮有些固定現金流(被動收入),就在上週末發現了Starman兄的blog并在這幾天拜讀了starman兄大部分的文章,所以想請Starman兄推薦幾家你認為不錯的PB(有較高的直債 LTV ration 和較低的借貸利率)給我。 如果這幾間PB有優先順序和有你覺得不錯的banker也請一併介紹給我。 謝謝。 我的email:andyhu99@hotmail.com

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  30. Starman兄你好, 最近正好在考慮有些固定現金流(被動收入),就在上週末發現了Starman兄的blog并在這幾天拜讀了starman兄大部分的文章,所以想請Starman兄推薦幾家你認為不錯的PB(有較高的直債 LTV ration 和較低的借貸利率)給我。 如果這幾間PB有優先順序和有你覺得不錯的banker也請一併介紹給我。 謝謝。 我的email:andyhu99@hotmail.com

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  31. 感謝𧶽教!

    略作離題一問:本人手持數個日本物業,定期收到日元租金,本人打算把日元租金定期投資以日元計價之基金(當中包含日本REIT成份),並在儲滿一定金額後沽出基金再購置日本物業,實行「以樓養樓」,以製造更多租金回報現金流,亦可免卻匯率虧損,再靜待若干年後日元上升。

    請教STARMAN老師,這樣的方法是否明智?

    謝謝指教!

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    1. 日元上升就好,若貶值就會相反。這就是匯率風險。

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  32. 早前買的新加坡REIT因滙率下調而蝕了近三萬元,而美元繼續强勁,現階段宜止蝕嗎?

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